Fonds à capital fixe : durabilité de la distribution | A la recherche d’Alpha

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nespix/iStock via Getty Images

Écrit par Nick Ackerman, coproduit par Stanford Chemist

L’une des plus grandes questions dans l’espace des fonds à capital fixe est de savoir comment savoir si une distribution est couverte. C’est une question assez difficile à répondre avec certitude. L’une des raisons est qu’un fonds peut essentiellement payer ce qu’il veut, aussi longtemps que le Conseil décide de le faire. C’est dans une certaine mesure, bien sûr. Ils seront toujours limités à ne pas verser la totalité de la valeur liquidative du fonds. En règle générale, ils s’ajusteraient s’ils érodaient les actifs trop rapidement.

Certains fonds utiliseront également des plans de distribution gérés. Cela signifie que, qu’ils gagnent ou non la distribution, ils cibleront un pourcentage spécifique qui se réinitialise périodiquement.

Le RiverNorth Opportunities Fund (RIV) et le RiverNorth/DoubleLine Strategic Opportunity Fund (OPP) sont des exemples de tels fonds. Ils ont tous deux des distributions cibles de 12,5 % basées sur leur valeur liquidative par action. Ceux-ci sont réinitialisés chaque année. J’ai couvert RIV et OPP précédemment si l’on est plus intéressé par plus de détails sur ces fonds. Dans ces cas, les distributions augmenteront ou seront réduites en fonction de “la moyenne de la valeur liquidative du Fonds par action, telle que déclarée pour les cinq derniers jours de bourse”.

Il existe un moyen simple de savoir si le fonds couvre sa distribution dans le temps. Vous pouvez simplement regarder la valeur nette d’inventaire par action du fonds. Si la valeur liquidative augmente, vous savez alors que le fonds couvre sa distribution par des gains en capital ou des revenus à un moment donné. Généralement, on voudrait regarder en arrière au moins un an ou plus pour avoir une bonne idée de la couverture à plus long terme. Sur des périodes plus courtes, il peut y avoir moins de certitude lorsque le calendrier des paiements sous-jacents est remis en question.

De plus, une autre façon de vérifier consiste à examiner les rendements annualisés du fonds. Nous pouvons utiliser le Fonds mondial de revenu de dividendes (ETG) fiscalisé Eaton Vance comme exemple rapide. La distribution actuelle de la valeur liquidative du fonds est de 7,16 % au 02/02/2022. Toutes les périodes de rendement total de la valeur liquidative annualisée supérieures à un an présentent un montant supérieur à celui-ci. Cela indiquerait que le fonds a mérité sa distribution.

Ci-dessous, nous pouvons voir que le rendement de la valeur liquidative ci-dessous est de 48 % au cours des 10 dernières années au 2 février 2022. J’ai également inclus le rendement total de la valeur liquidative pour aider à montrer dans quelle mesure la distribution du fonds a joué un rôle dans les rendements du fonds. Une chose que les nouveaux investisseurs omettent parfois avec les CEF est qu’ils supposent qu’un fonds stable ou en baisse ne vaut pas la peine d’investir. Certains pensent que puisque le prix d’un fonds baisse, les investisseurs subissent des pertes.

Ce n’est pas nécessairement le cas; nous devons prendre en compte la distribution pour voir la valeur d’un CEF. Parfois, la distribution est comptabilisée comme 100 % du gain – ce qui signifie qu’il n’y a pas eu d’appréciation de l’action.

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Ce sont les mesures rapides qu’il faut examiner pour couvrir une distribution historiquement. Voici quelques conseils à suivre pour évaluer la durabilité de la distribution d’un fonds à l’avenir. Ici, cela dépendra également du type d’actifs que le fonds détient dans son portefeuille sous-jacent. Nous commencerons par les fonds à revenu fixe car ils sont souvent plus faciles à évaluer.

Viabilité de la distribution CEF des titres à revenu fixe

Les FEC à revenu fixe sont plus faciles à analyser car ils sont plus simples. Un investisseur examinera principalement le ratio de couverture du revenu net de placement [NII]. NII est tout simplement ce que le fonds collecte en intérêts et dividendes sur le portefeuille sous-jacent. Dans le cas des fonds obligataires, il s’agirait de paiements d’intérêts, et pour les actions privilégiées, il s’agirait de dividendes.

Différents sponsors du CEF rapportent divers rapports à des périodes variables. Par exemple, PIMCO donne aux investisseurs une mise à jour mensuelle sur UNII et les ratios de couverture. Ceux-ci peuvent aider à déterminer si le fonds évolue dans la bonne direction.

D’autres sponsors de fonds donnent des mises à jour trimestrielles sur les “gains” de leurs fonds à revenu fixe, ce qui, je pense, est la fréquence la plus courante. Certains ne font rapport que lors de leurs rapports semestriels et annuels requis. Ces reportings semestriels sont beaucoup plus fréquents avec les fonds actions. Les sponsors à revenu fixe semblent fournir des rapports plus fréquents sur leur couverture. Cela pourrait être dû au fait que les rapports trimestriels de NII ne sont pas nécessairement utiles pour les actions de la même manière pour les fonds axés sur les titres à revenu fixe.

Les rapports mensuels sont positifs lorsqu’un sponsor de fonds les fournit. Cependant, il faut tenir compte du fait que tous les intérêts ou dividendes ne sont pas versés mensuellement ou trimestriellement. Cela signifie qu’il peut y avoir des « hauts et des bas » qu’il faut considérer d’un mois à l’autre. Dans certains cas, c’est là qu’un rapport trimestriel peut être plus idéal car nous pouvons obtenir un rapport lissé. Certains des rapports fournissent une couverture continue et YTD, ce qui peut aider.

PIMCO est l’un de ces sponsors de fonds qui fournissent ces mises à jour mensuelles plus fréquentes. Nous examinons les données au 31 décembre 2021. La mise à jour du 31 janvier 2022 est disponible sur leur site Web.

Rapport PIMCO UNII

Rapport PIMCO UNII (PIMCO)

Ici, nous pouvons voir que la couverture à tous les niveaux a été forte. Plus tôt en 2021, ils ont réduit les distributions de quelques-uns de leurs fonds. Ceux qui ont coupé inclus; PIMCO Corporate & Income Opportunity Fund (PTY), PIMCO Income Strategy (PFL) et PIMCO Income Strategy Fund II (PFN).

Ce sont certains de leurs fonds les plus populaires, mais il semble que ces réductions aient contribué à raffermir leur couverture maintenant. Ce n’était pas le cas lors de la dernière déclaration de fin d’exercice. À cette époque, ces trois fonds avaient montré un écart important entre le NII et ce qu’ils versaient.

Le dernier rapport de l’UNII nous montre que la couverture semble plus saine dans ces caisses. Cependant, ce qui doit également être pesé, c’est l’environnement actuel. L’une des grandes discussions en ce moment est la hausse des taux d’intérêt de la part de la Fed. Étant donné que ces fonds sont fortement endettés, leurs frais d’intérêts pourraient augmenter. Ce ne sont pas les seuls fonds à effet de levier ; la plupart des CEF sont mobilisés dans une certaine mesure.

Cela étant dit, cela exercera probablement une pression à court terme sur la couverture, car les dépenses augmenteront plus rapidement que leur portefeuille ne tournera. C’est pourquoi l’accent a récemment été mis sur les fonds à durée plus courte. Ce sont des fonds qui devraient d’abord pouvoir profiter de taux plus élevés. À moyen et à long terme, des taux plus élevés sont meilleurs en termes de couverture de distribution par les fonds. Ce sera donc quelque chose à surveiller de beaucoup plus près tant que les taux resteront au centre de la discussion.

Équité CEF Distribution Durabilité

Pour les FEC actions, c’est un peu plus imprévisible. Cela s’explique en grande partie par le fait que les fonds s’appuieront sur les gains en capital pour financer leurs distributions. Dans certains cas, les distributions seront couvertes uniquement par les gains en capital.

Cela présente un gros problème que j’ai remarqué avec les nouveaux investisseurs CEF ou ceux qui ne se concentrent pas sur les CEF basés sur des actions. Ils consulteront un site agrégateur comme CEFConnect ou CEFData et verront les « bénéfices » du fonds sous-jacent et remarqueront qu’ils ne semblent pas couvrir la distribution d’un fonds.

Les revenus auxquels ils se réfèrent sont simplement ce que le fonds couvre par les intérêts et les dividendes qu’un fonds encaisse. En d’autres termes, le seul facteur ici est NII. Cela conduit un certain nombre d’investisseurs à radier ces fonds, qui peuvent être des fonds solides avec du potentiel.

Ce n’est pas d’être péjoratif envers ces sites. Je les utilise très fréquemment, comme la plupart des lecteurs le remarqueront. Cependant, cela peut être déroutant pour les nouveaux investisseurs. Cela ne veut pas dire que NII n’est pas nécessaire, cependant. Il joue toujours un rôle. Cela ne tient tout simplement pas compte des gains en capital que les fonds peuvent rapporter.

Plus précisément, l’examen du capital apprécié non réalisé « intégré » du fonds peut être très utile pour comparer les fonds. Bien sûr, ce n’est pas aussi simple qu’il n’y paraît non plus. En effet, de nombreux secteurs sont impliqués dans l’investissement en actions. Ces différents secteurs peuvent être dans une tendance baissière ou haussière par rapport au marché plus large.

Bien sûr, ce qui rend si difficile la prévision des gains en capital ou des gains non réalisés, c’est que cela dépendra de nombreux facteurs. Cela dépend de la performance du marché dans son ensemble. Comment le secteur se comportera s’il s’agit d’un fonds sectoriel. Et à quel point les gestionnaires peuvent également gérer leur fonds à travers différentes périodes. Les gains non réalisés vont et viennent avec la performance du portefeuille sous-jacent du fonds.

Nous reviendrons à ETG une fois de plus. Ils ont publié leur dernier rapport annuel un peu récemment. À la page 18 de ce rapport, vous arrivez au tableau « États de l’évolution de l’actif net ». Ce tableau pratique nous montre les “gains” des deux années précédentes.

Rapport annuel ETG

Rapport annuel ETG (EatonVance)

La première ligne ici nous donne notre NII pour le fonds. Viennent ensuite les gains réalisés – c’est-à-dire les positions vendues qui avaient des gains par rapport aux pertes. Dans ce cas, c’était un énorme avantage à près de 187 millions de dollars. Après cela, nous avons l’appréciation / dépréciation non réalisée du portefeuille répertorié. C’est ce que les positions sous-jacentes du portefeuille ont gagné ou perdu au cours de cette période. Dans ce cas, nous constatons une fois de plus des gains massifs. Cela est cohérent avec le fait que nous étions en plein mode de marché haussier au cours de la période de référence.

A partir de là, on constate que l’augmentation nette des actifs est inférieure à celle tenant compte de ces trois lignes. Enfin, nous voyons ce que le fonds a versé en termes de distributions pour cette période. Étant donné que le fonds a déclaré un NII de ~ 63 millions de dollars pour la période, nous comparerions cela aux ~ 100 millions de dollars versés. Cela nous fournit des calculs assez simples; nous dirions que la couverture NII du fonds est de 63 %.

REMARQUE : ETG porte généralement un montant élevé de NII par rapport aux autres fonds d’actions ; la couverture peut souvent être nettement inférieure en ce qui concerne la couverture NII.

Nous savons que cela ne suffit pas pour financer la distribution. Pourtant, ils ont quand même augmenté leur distribution plus tôt dans l’année. C’est à cause de tous les gains en capital que le fonds réalisait. Pour éviter la taxe d’accise, une société d’investissement réglementée est tenue de verser la majorité de ses bénéfices, qu’il s’agisse de revenus ou de gains.

Nous avons déjà noté que le fonds couvrait sa distribution à l’ouverture. Cela nous donne maintenant les chiffres sur ce qui s’est passé dans le portefeuille sous-jacent au cours de l’exercice. Nous devrons également tenir compte de la nouvelle distribution du fonds. Sur la base du nouveau versement et des actions en circulation, le fonds aurait besoin d’environ 119 millions de dollars au cours des 12 prochains mois.

Un facteur à considérer pour les fonds d’actions est le niveau de distribution exact sur la base de la valeur liquidative. Pour ETG, le taux s’élève à 7,16 %. Nous devons simplement nous demander si nous pensons qu’il s’agit d’un niveau durable. Nous savons que les rendements moyens à long terme du S&P 500 étaient d’environ 10,5 %. Ainsi, un fonds d’actions ordinaire devrait être en mesure de livrer là-bas s’il est investi de la même manière que le S&P 500.

ETG est un fonds positionné à l’échelle mondiale, et sur la base de la définition d’attentes plus réalistes plus largement, je considère toujours 8 % comme le point idéal. En dessous, un fonds d’actions devrait augmenter sa valeur liquidative et financer sa distribution. À plus de 10 % de distributions, je serais prudent quant à la durabilité du paiement.

Conclusion

Pour résumer, le moyen le plus simple de savoir si un fonds gagne sa distribution est de regarder la valeur liquidative du fonds. S’il monte ou reste plat, il sera considéré comme couvert. Une autre façon de le mesurer rapidement consiste à examiner les rendements annualisés. Si les rendements totaux de la valeur liquidative sont supérieurs à la distribution actuelle du fonds, il devrait couvrir la distribution ou être proche de pouvoir la couvrir.

Pour les fonds à revenu fixe, l’examen du NII du fonds est la clé de la durabilité. Cependant, les changements de taux d’intérêt doivent également être pris en compte pour la couverture à l’avenir. Pour les fonds d’actions, cela devient plus compliqué car cela dépend davantage de l’imprévisibilité du marché dans son ensemble. Dans ce cas, les gains en capital seront souvent un contributeur important à la durabilité – sinon entièrement. Par conséquent, les conditions et les attentes actuelles du marché doivent être prises en compte ici. Généralement, je regarde le taux de distribution de la valeur liquidative pour évaluer s’il semble durable ou non aux niveaux actuels.